【中金固收】11月通胀数据点评：需求减弱短期继续压低通胀，关注猪瘟的中期结构性影响-中金固定收益研究黑龙故事
作者
陈健恒分析员，SAC执业证书编号：S0080511030011 SFC CE Ref: BBM220
朱韦康联系人，SAC执业证书编号：S0080117080045
李雪联系人，SAC执业证书编号：S0080118090046
事件中国11月CPI同比上涨2.2%，预期2.4%，前值2.5%；11月PPI同比增2.7%，预期2.7%，前值3.3%。
评论
11月CPI食品和非食品同步走弱，食品方面，虽然冬季来临之后畜肉类需求整体提振，牛羊肉价格上涨，但猪瘟的持续发酵造成的散户退出短期内会加大猪肉供给，从而压低猪价。非食品方面主要受油价大跌影响，CPI交通和旅游相关分项有明显下滑。往后看，需要关注散户出清而养殖户补栏积极性下降对存栏的影响，猪肉对CPI的推动可能在明年逐步显现。尾关优哉此外，近期药品采购价格大幅下滑也会导致CPI医疗分项波动。
PPI跌幅低于我们预期，环比下跌仅0.2%，从高频的100种工业品价格BPI指数看，我们计算的BPI环比均为-4%，根据模型计算的PPI应该是-0.4%。当然由于工业品价格从高位下行，而PPI通常更为粘性，导致环比下跌不大。分项中油价、黑色下跌，水泥、煤炭、铁矿石等上游工业品支撑为主。总体看，如果财政不能大举发力，投资需求下滑趋势已定，工业品的下游压力终会向上游传导，PPI仍会延续下行趋势。
考虑到目前12月份食品仍偏弱，而去年12月份食品走强，预计12月CPI同比可能回落至1.9%-2.0%，PPI考虑环比会滞后下跌，在去年高基数影响下，同比可能大幅回落至1.1%-1.3%，总体看，通胀短期内仍延续下行，有利于债市，而带动的结构性上涨可能明显会局部推高CPI，但核心通胀可能稳定或者走低，货币政策因此收紧的概率较低，债券收益率走势的核心逻辑仍是融资需求放缓带动广谱利率下行。
1、CPI食品和非食品同步走弱
11月CPI环比-0.3%，止升为跌，同比2.2%，低于预期（前值2.5%）。11月核心CPI 环比0%，同比保持在1.8%，相对稳定。食品方面，11月高频数据显示菜价继续下跌，CPI鲜菜环比大跌12.3%。猪肉价格仍受非洲猪瘟疫情影响，散户恐慌抛售导致加速出清，猪肉短期承压，价格下降0.6%。整体来看，CPI食品项（除烟酒）环比下降1.2%，跌幅再次扩大。非食品环比转升为跌，下滑0.1%，主要由于国际原油价格下跌拖累交通和通信项文夕大火，而教育文化和娱乐项环比也出现明显下滑。
食品方面：11月CPI食品项环比下降1.2%，跌幅扩大（上月为环比-0.3%），主要来自蔬菜和猪肉价格下跌。分项来看，蔬菜价格环比下降12.3%休书难求，而上月为环比下跌3.5%。鲜果环比3.7%，涨幅有所扩大我是猫读后感。CPI畜肉类整体环比0.2%，较上月的1%明显下滑，主要是猪肉价格的拖累。但进入冬季后肉类需求增加，CPI羊肉和牛肉分项均有上行。猪肉方面，猪瘟疫情持续扩散导致小散养殖户持续退出市场，非封锁区养殖户补栏积极性下降，禁运政策导致被封锁区产能加速出清苏圆圆减肥记 ，供大于求导致猪价短期承压推搪网，但往后看，即便冻肉可以调运，但冷链配送无法达到大规模运送林天宝，会导致库存堆积，因此母猪和仔猪的补栏会推迟，导致后续的生猪存栏持续下滑，因此猪肉价格明年上涨比较确定，对CPI的影响不容忽视。此外，酒类环比上涨0.2，较上月涨幅收窄，蛋类价格下跌0.2%，蛋鸡产蛋率提高使鸡蛋价格持续回落，叠加11月的鸡蛋传统淡季，蛋价或短期维持平淡。
非食品方面：环比上涨-0.1%，结束上行。拖累主要来自交通和通信项以及教育文化和娱乐项。分项来看，衣着项环比上涨0.5%，与我们预期一致，依然源于前期PTA涨价对CPI衣着分项滞后六个月的影响。国际油价大跌导致汽油和柴油价格下降4.9%和5.2%，拖累 CPI下降0.12%；机票、旅游和住宿价格合计拖累CPI下降0.07%。此外，居住项环比0%，而教育文化和娱乐项环比下滑-0.6%，生活用品及服务项和医疗保健项环比与上月持平，但值得注意的是，近期国家药品采购价格与试点城市去年同种药品最低采购价相比，拟中选价降幅平均达52%，对医疗保健项的后续影响值得关注。
2、 PPI环比和同比高于预期，但趋势依然下跌
PPI跌幅低于我们此前预期，环比下跌仅0.2%，生产资料下跌0.3%，生活资料上涨0.2%。从高频的BPI看，我们采用多种日度取样方式计算的BPI环比均为-4%，而根据模型计算的PPI环比大致在-0.4%到-0.5%。当然由于PPI的取样不是连续取样，而是月内前后局部取样甩饼歌，使得PPI通常更具粘性，反应可能略滞后，12月份的环比跌幅可能明显加大。
各行业看如阳似丘，跌幅最大的是石油和天然气开采业环比下跌-7.5%，与之相关的化纤和石油加工业亦环比下行。黑色金属加工业下降1.1%，而对应螺纹现货价格的月均价跌幅为-4.6%。环比上涨甚至涨幅扩大的行业中，主要是水泥、煤炭、铁矿石戴夫号飞船。水泥主要是环保限产的逻辑叠加下游基建需求支撑。今年环保限产和错峰生产交替贯穿全年，水泥价格异常坚挺；煤炭进入消费旺季、不涨反跌，铁矿石主要是进口价格传导，11月环比上涨，但是12月初已经大幅降低。黑色系大幅下跌后，钢贸商拿货谨慎，钢材社库持续去化、仍位于历年低位，对螺纹短期有一定支撑；但是钢厂库存累积，开始压低上游焦炭价格以获取利润。总体看，如果财政不能大举发力，投资需求下滑趋势已定，虽然通胀粘滞，但是工业品的下游压力终会向上游传导，该来的总是会来。


注
报告原文请见2018年12月9日中金固定收益研究发表的研究报告《中金公司*陈健恒：简评*需求减弱短期继续压低通胀，关注猪瘟的中期结构性影响——11月通胀数据点评》。
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